《嘉觀點－麥嘉嘉》10萬億賽道重估：中國醫藥板塊的攻守新邏輯

　　中國大健康產業正邁向新台階。據測算，2025年產業規模已突破10萬億元（人民幣．下同）關口，達10.03萬億元，當中約56%集中於健康養老，醫藥產業規模約2.64萬億元，預計2026年將進一步增至10.66萬億元，按年增長6.3%。《國民健康「十五五」規劃》明確以健康優先為戰略，首次將健康產業置於內需擴張與民生保障的交匯點，推動產業由「被動治病」轉向「主動防病」，構建全人群、全生命周期的健康服務生態，涵蓋預防、康復、養老、心理等短板領域，形成清晰的政策指引。人口結構同時帶來剛性需求－－內地60歲以上人口逾3.1億，加上慢性病年輕化趨勢，令醫療與康養服務的長期需求具備防禦性質。

　　政策層面的另一突破，是創新藥商業化瓶頸正被打通。2026年基本醫保目錄調整中，已有557個藥品通過初審，並首次與商業健康保險創新藥目錄銜接，形成全鏈條支持機制，加快創新藥從審批到放量的速度。與此同時，海外授權交易呈爆發式增長，多方統計顯示2026年上半年中國創新藥BD交易總額介乎997億至1100億美元之間，已相當於2025年全年水平的七成以上，顯示中國創新藥正由「引進模仿」邁向「創新輸出」。
　
　　三大驅動力－－市場需求、政策紅利、資金回流－－正重塑板塊估值邏輯。內需10萬億市場提供防禦性現金流，而全球BD則帶來成長彈性，在美國聯儲局維持高息環境下，「現金流穩定＋盈利確定性」的資產愈顯珍貴。
　
　　個股層面，創新藥龍頭中，信達生物(01801)今年與武田製藥達成最高114億美元的全球戰略合作，涵蓋新一代IO及ADC療法，並在2025年實現扭虧為盈，錄得8.1億元盈利，較2024年近億元虧損明顯扭轉，反映核心產品放量與費用率改善同步落地；公司累計BD出海金額逾220億美元，國際化能力持續兌現。百濟神州(06160)則已完成從研發型Biotech到自我造血藥企的轉型，2025年全年首次實現盈利，經調整淨利潤達2.8億美元，核心產品百悅澤全球銷售達39.3億美元，按年增長49%，佔總收入的比重高達74%，2026年收入指引上看62億至64億美元。兩者均具備現金流兌現能力與清晰的BD兌現路徑，是板塊估值重估的核心標桿。
　
　　其他標的中，科倫博泰(06990)、康方生物(09926)及石藥集團(01093)分別聚焦ADC及雙抗管線、腫瘤創新藥出海與傳統藥企轉型；CXO龍頭則包括藥明生物(02269)、藥明康德(02359)、凱萊英(06821)、康龍化成(03759)及泰格醫藥(03347)，受惠於全球創新藥研發外包需求回升。
　
　　配置策略上，在高息環境與宏觀不確定並存的背景下，醫藥板塊宜採取「防禦＋彈性」雙軸布局：防禦端優先配置已扭虧為盈、現金流改善明確且獲跨國藥企深度背書的創新藥龍頭為長線核心持倉；彈性端則透過適度持有具關鍵臨床數據催化的創新藥及CXO龍頭，利用BD公告與臨床進展捕捉階段性溢價。從中長期看，10萬億內需市場提供防禦底倉，近千億美元BD出海則帶來全球估值重評的上行空間，醫藥板塊有望在未來幾年成為A股及港股中少數兼具「防禦收益＋成長期權」的結構性主題。《永豐金證券（亞洲）研究部主管　麥嘉嘉》
　
*筆者為證監會持牌人，並未持有上述任何股份。
　
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