全球技術要求提高 生益科技受惠PCB市場變化

　　美國年底再次加息，反映其對環球經濟有信心。若全球經濟回暖，加上中國電子產業持續發展，覆銅板相信仍是重要需求，生益科技（滬︰600183）作為內地龍頭之一，自然有望受惠。

全球發展：覆銅板應用層面廣闊

　　覆銅板由木漿紙或玻纖布浸樹脂後，在表面用銅箔覆蓋，該產品為電子工業的基本材料，主要用於印製電路板（Printed Circuit Board，PCB），不論電視、電腦、手機、移動通訊設備等，低端或高端的電子產品都需要用到，覆銅板佔PCB的製作成本亦達到近三分之一（見圖一）。

(iStock圖片）

中國市場舉足輕重

　　去年全球覆銅板產能規模近101.2億美元，較前年增長8%，各種類的覆銅板均錄正增長，其中以複合基板的增速最快，達到15.7%。不過，歐美及日本地區去年產量延續跌勢，中國及亞洲其他地區產量仍然保持增長，亞洲已佔全球產值逾九成，其中中國佔近65%，位列世界第一。

　　實際上，連覆銅板的下游PCB也向內地轉移，去年PCB產能約542億美元，中國佔其中的一半（見圖二），且去年全球主要PCB生產地區，產能按年錄增長的僅有內地，其餘皆出現負增長，可以說全球覆銅板供求基本上就是看中國。值得留意的是，整個產業鏈中，上游的覆銅板市場集中度較高，反而下游的PCB則相對分散，即使覆銅板的原材料價格上升，生產商亦有能力把成本轉嫁予下游的客戶。

　　全球PCB產能向中國轉移，對覆銅板業意義重大，皆因如果質素相距不遠時，PCB廠商傾向採購國產的覆銅板，從而控制成本。現時生益科技產能排名僅次於建滔化工（00148），自然同樣受惠。

需求改變行業結構

　　即使2011年到2015年中國覆銅板行業產能持續上升，但較之前增速有所減緩（見圖三），根據浙商證券的數據，一些主要企業的產能利用率達到八成以上，明顯優於行業平均的70%。由於行業排污不少，在環保及去產能等大趨勢下，估計煤炭、鋼鐵板塊「汰弱留強」的情況，同樣會在覆銅板市場出現。

　　除了強者愈強外，內地覆銅板行業亦出現從低端轉向中高端的情況，低端產品如紙基及CEM-1型覆銅板產能過去5年產能下跌近11%，至於中高端產品如金屬基覆銅板及撓性覆銅板等，則獲得近兩成的增長。之前提及生益科技產能排名僅次於建滔化工，前者側重複銅板中高端業務，後者則以低端為主。在中國轉中高端、淘汰落後產能等大潮流下，集團有望更受惠。

車用市場：電動+智能帶動需求

　　正如上文提及，PCB廣泛應用於各類電子產品，而中國在通信、汽車電子領域的佔比穩步上升（見圖四），由於這些應用的PCB需要高頻、高速、高阻燃等，需要的技術較高，因此可以說，PCB正在帶動覆銅板轉向中高端。

新能源車更加普及

　　以汽車電子為例，傳統汽車開始轉向先進駕駛輔助系統（Advanced Driver Assistance Systems，ADAS），甚至自動駕駛轉變，中國產業信息網預計ADAS市場規模未來幾年的增速將超過三成。

　　與此同時，根據中國汽車協會的統計數據，今年首十個月新能源車較去年同期增47%，電動車相比以往傳統燃油車，對電控系統的PCB有更高要求。此外，新能源車核心包括電池、電機及電控，電子應用進一步提高。電動車及智能化的兩大趨勢，不但推動PCB應用增加，更提高中高端PCB及覆銅板需求的比例。

通訊市場：5G發展提高技術需求

　　通訊市場的下站是5G，不論中國或全球都全力推動5G發展。5G與4G技術相比有超高速率、超低延遲、超大連接等優勢，自然需要更多高頻高速甚至超高頻超高速的材料應用，同樣帶動中高端覆銅板的應用。

覆銅板質素更重要

　　與此同時，5G與物聯網的應用息息相關，從互聯網到物聯網，網絡傳輸的容量幾乎以每三年升一倍的速度向上，與此同時，為了有效建設5G網絡，需要更多小型基站及其他設備小型化，意味產品設備功能加大的同時設計空間減少，因此需要更多散熱、低損耗的材料，同樣帶動中高端覆銅板的需求。

　　相對而言，智能手機及電腦的產量增速放緩，例如工信部數據反映智能手機的產量增速已於去年跌至6.1%。然而電子產品的性能有增無減，軟硬件升級需要更多訊息處理的能力，智能手機及電腦等「重質不重量」，同樣對發展中高端市場的生益科技有利。

公司分析：產品定位中高端市場

　　與建滔相比，生益科技不但產品定位中高端，同時面向的客戶也主要以大型企業為主，包括華為、富士康、西門子、索尼等，研發能力逐步向國外水平看齊，產品除了銷往中國，亦包括美國、歐盟、馬來西亞、新加坡等地。

多個項目陸續投產

　　集團首三季收入按年增速逾兩成，而毛利率亦同見改善，今年上半年毛利率為23.3%，較2015年同期的18.1%及2016年的20%明顯增加。除了由於能把成本壓力轉嫁予下游客戶外，集團產能增加達到規模效應，同樣有助改善毛利率。集團年初的產能利用率逼近九成，因此需要積極擴張（見圖五），常熟項目在2016年正式投產後，上月又於九工收購工業用地，準備投資近20億元（人民幣．下同）到中高端覆銅板產能，預計於2019年到2021年分別投產。

　　集團受惠PCB中高端發展，加上經營能力改善，雖然今年預測市盈率高於建滔，但考慮到集團走中高端市場，值得有較高的估值，於突破15.06元買入，目標看今年高位17.87元，跌穿14元止蝕。

轉載自《iMONEY智富雜誌》

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