25/05/2017
年中看世界經濟大局
「La République en marche」(前進,共和國),前進黨的馬克龍力斬極端政客、國民陣線候選人勒龐於馬下,成為新一任法國總統,法蘭西沒有爆出黑天鵝事件。美國總統怒炒FBI局長,國會山大嘩,白宮在解釋原因上前言不對後語,特朗普再次顯示出製造負面新聞的天份,一場水門事件式國會調查可能在所難免。
2017年上半場臨近中場,擾動人心的政治黑天鵝事件沒有發生,不過從「科米門」,到英國脫歐的巨額罰款,再到一系列恐怖襲擊,世界並不太平。這段時間裏,美國勞工市場強勢復甦,中國GDP增長反彈,不過最有趣的故事來自歐洲。歐洲經濟活動開始加速,第一季度GDP增長速度甚至超過美國。在確認法國選舉不至於出現大差錯之後,資金由債市流向股市,由美國流向歐洲,歐元區資產受到追捧,歐元轉勢。儘管英國面臨艱巨的脫歐談判和外資撤離,英鎊也觸底反彈。
在貨幣政策上,除了加息之外,聯儲開始討論收縮資產負債表,持續七年有餘的QE進入退出程序。中國人民銀行政策立場仍為穩健中性,不過中國的市場利率一再上揚,央行的資產負債表率先收縮,在「去風險、強監管」的環境下,貨幣環境在明顯收緊。歐洲央行礙於政局不確定性,政策言論上維持鴿派立場,不過卻聽任市場利率的上升,市場也在揣測ECB明年縮表。日本經濟相對疲弱,日本銀行在維持QE上態度最堅決。
全球經濟在下半年會如何演繹?
筆者認為,本輪增長的短周期已經於第一季度見頂。各項領先指標以及出口訂單反饋顯示,經濟活動已經陸續放緩。市場寄以厚望的美國與中國的刺激政策,都可能雷聲大雨點小。特朗普與國會關係進一步惡化,他的稅制改革和經濟刺激措施勢必受到建制的挑戰,改革縮水甚至難產的可能性愈來愈高。中國政府看來已經將政策重點由「保增長」移向「防風險」,表外信用收縮和金融反腐全面展開,中國面臨的不僅是資金成本上升,更是流動性的收縮、監管的收縮。這種舉動長遠來看有利於降低系統性金融風險,不過短期卻不利於增長,甚至可能刺激信用違約的個別事件。
全球貨幣環境正常化,已經進入了第二階段,美中歐央行會分別收縮資產負債表,這應該是今後數年的一個重要經濟看點。不過各國經濟的復甦根基並不扎實,增長數據中存在著大量QE所帶來的貨幣幻影,市場情緒也不穩定,沒有一個國家希望本國匯率大幅升值,所以筆者預期縮表活動在可預見的未來都會比較溫和,帶有強烈的試探色彩,隨時準備「糾錯」。一旦經濟出現明顯下滑,不排除貨幣政策重回QE。儘管如此,必須強調收縮流動性可能給經濟和市場帶來更直接的威脅。利率儘管有所上升,比起歷史水準還是甚低的。經濟與市場某些部門卻已經習慣於央行源源不斷提供的廉價流動性,一旦借貸斷流,信用風險可能增加。
特朗普當選,曾經一度帶來巨大的貿易保護主義擔心,現在看來出現全面貿易戰的機會不大。候選人特朗普可以發出任何狂言,但是總統特朗普就受到體制和現有政策的制約。特朗普內閣在執政上,被國會搞得焦頭爛額,已經失去了當選時的銳氣,他們的當務之急乃是推動稅務改革,貿易戰被高叫價的雙邊貿易談判所取代,不過懲罰性關稅個案仍將出現。特朗普政府的執政能力還受到通俄調查的嚴重干擾。
由於各國貨幣政策存在很大的不確定性,經濟增長也呈此消彼長狀態,政治局勢複雜多變,2017年的一個突出特點是匯率走勢飄忽不定。筆者看來,美元仍是強勢貨幣,畢竟聯儲是唯一一家敢於直言加息、縮表的,但是資金流入歐元區和日圓的避險功能帶來短期的波動,更讓今年的匯市有更多的懸念。石油價格,是今年的另一個懸念。為了阿美上市賣個好價錢,沙特阿拉伯在減產上表現出空前的積極,但是美國新增產能卻不斷上升,庫存居高不下,OPEC和俄羅斯的遵守協定的意願將決定油價的方向。
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