2026世界經濟展望

　　在2026年，筆者認為世界經濟看三個字——KAL，K指全球經濟的K型發展，強者一枝獨秀，弱者愈發疲弱；A指AI，AI行業不僅貢獻著美國一半的投資，一路飆升的AI股股價也是美國高端消費的財富來源；L指Liquidity（流動性），美、歐、日分別進入新的財政擴張周期，但投資者對購買長期國債興趣下降，美國聯儲局會降多少息？會不會重啟QE？

 

美國經濟：K型發展

 

　　美國經濟在2025年的增長，遠強過經濟學家年初的預測。經濟衰退根本不見蹤影，關稅戰也沒有帶來多少持續的物價壓力，AI熱帶來了投資高潮和股市財富效應。然而，美國今天是一好遮百醜，AI繁榮掩蓋住許多經濟問題。

 

　　美國經濟呈典型的K型分布，高收入人群受惠於財富效應，維持著很高的消費意欲，但是低收入人群被不斷上升的生活成本壓逼，消費降級已經出現。就業市場亮起了紅燈，新增就業每月五萬左右已經接近聯儲局內定的「衰退線」，公司炒人不多但請人更少。特朗普關稅並未導致持續的商品通脹。

 

　　在2026年，《大而美法案》的退稅支票會陸續寄出，消費情緒不會太差，就業可能穩中帶降。各項投資應該加速，並受惠於幾年前的減稅措施。聯儲局降息對經濟的推動也開始發酵。增長看來不是問題，物價則繼續是問題。服務業通脹居高不下，令通貨膨脹長期無法回落到2%的政策目標，聯儲局在利率政策上左右為難。

 

　　美國經濟的上行風險在於GDP增長快過預期、消費強過預期，下行風險則聚焦在AI相關的股市和私募信貸。筆者認為AI本身不是泡沫，但是AI巨企的投資可能是泡沫，這些投資風險敞口大、流動性差、透明度低，是美股的一大隱憂，而且看來與美國的另一個定時炸彈私募信貸連接上了，這是筆者對美國經濟的最大擔心。

 

　　2026年11月的中期選舉，對於特朗普和共和黨都至關重要。相信特朗普的注意力會從海外轉向國內，聚焦在民生和民意上，政策不確定性下降。美中關係從極限打壓走向分段交易，4月訪華十分重要。俄烏衝突有望在2026年終結。

 

聯儲局：等待新主席

 

　　聯儲局重啟了減息流程，不過明示對未來減息步伐持審慎態度。美國貨幣當局，在2026年面臨兩個重大變數。首先，聯儲局主席易位，理事也大面積換人，這可能是聯儲局近40年來最重要的人事任命，對未來政策走向乃至政策獨立性至關重要。儘管白宮尚未公布聯儲局主席的候選人，估計此人會十分配合白宮的訴求。

 

　　美國的通脹回落接近停滯，照理FOMC必須放緩減息步伐，主席鮑威爾也是如此表示。但是就業市場已經響起警號，工資上漲無法跟上物價上漲的步伐，中期選舉在即，選民不滿情緒呼之欲出。特朗普喊出利率應該到1厘，貝森特說2厘，且看聯儲局新主席如何平衡物價、就業和政治壓力。

 

　　聯儲局面臨的第二個變數，是債市流動性降低。歷經兩年的收縮資產負債表(QT)在2025年12月嘎然而止，不到兩周就啟動了另類QE，可見當局自己都意識到縮表做過頭了。無獨有偶，日本和德國的長期國債收益率大升，滯留美債市場的海外資金突然多了本土投資選擇，這對美債發行不是好事，更多的壓力落到兜底的聯儲局身上。

 

　　筆者認為，2026年對於聯儲局是寬鬆之年，或許寬鬆到令市場吃驚。在新任主席領導下，2%的通脹目標可能被默認放棄，通脹未達成長期目標的情況下，政策利率也被大幅下調，利率趨向2.5厘完全有可能，如果就業狀況惡化則2厘也不難想象。假如股市、債市有較大調整，新一輪QE就在路上。

 

在2026年，全球經濟將呈K型發展，AI發展也不容忽視。(Shutterstock)

 

歐洲：重複2025

 

　　歐洲的最大不確定性在於烏克蘭戰爭以及俄烏和談，不過這個話題不在本文討論範圍之內。2026年歐洲經濟應該是2025年的重演：GDP增長略比想象高，但卻有衰退的感覺，因為德法兩大經濟引擎陷入各自的困境——生活成本拖累消費意願，政治危機隨處可見，結構改革裹足不前，科技創新杳無音信。

 

　　德國曾是歐洲經濟的中流砥柱，如今卻變成歐洲病夫。能源成本高漲、政策監管嚴苛，迫使大批化工企業出走；過去擅長的汽車、機械行業，則遭遇美國關稅和中國競爭的雙重夾擊，經營日漸困難。默茨政府開啟了赤字財政之路，對短期的GDP數字有明顯幫助，但是投資項目多無法帶來持續的經濟效應，所以乘數效應值得懷疑。

 

　　法國經濟受惠於旅遊繁榮，但是本國需求乏善可陳。最要命的是，法國政治陷入死結，總統馬克龍拒絕提早下台，執政黨在議會只有少數席位，政府連預算都無法通過，更不用提亟需推進的結構性改革。法國百廢待興，但卻蒙住眼睛邁向經濟懸崖。

 

　　自從上世紀70年代，法國就沒有出現過財政順差，近年財赤更顯著惡化，赤字佔到GDP的5.3%，議會以不信任投票連續推翻了三屆試圖降低赤字的政府。如果財政平衡得不到妥善處理，加上2027年後政壇的高度不確定性，筆者對法國中期經濟很擔心。

 

　　英國經濟不比法國好多少，只是工黨在議會還有多數席位，不過工黨有可能要更換領袖。英國會不會重啟「入歐」談判，則是2026年的一個看點。與大國相比，歐洲小國的經濟狀況好很多，葡萄牙、西班牙、愛爾蘭、捷克、希臘都活得風生水起，可是她們的經濟體量不足以支撐歐洲整體經濟，歐洲經濟也是K型發展。

 

亞洲：產業政策

 

　　日本徹底地擺脫了通縮這個30年痼疾，通脹在一段沉寂期後再次回升，為經濟環境正常化、貨幣政策正常化打開窗口期。日本經濟目前的特點是，受惠於弱日圓的出口和服務出口（旅遊等）行業勢頭強勁，但是內需仍然萎靡。預計2026年工資有溫和增長，不過仍不敵生活成本上漲，消費補貼和汽油稅的變化，對消費情緒略有幫助。

 

　　高市政府啟動了財政刺激政策，對消費和投資均有幫助，17個政府支持行業（如AI、半導體等）將獲得更多政策傾斜，軍工行業也會得到更多訂單（包括海外訂單）。筆者相信日本將進入強產業政策周期，其力度應該是通產省時代後未曾見過的。

 

　　日本央行已經重啟利率正常化，預計在2026年再加息兩次。日本央行在利率政策上很在意政府和市場的反應，所以筆者估計動作只會「一慢二看三通過」。更值得關注的是日本央行逐步放開對10年期國債收益率的管控，債市收益率上升會快過政策利率，這會吸引滯留海外的約3萬億美元日本資金回國，對日圓資產和全球資金流動是重要因素。

 

　　中國經濟從增長的角度看已經觸底，但是回升的主要動力來自政府增槓桿和財政投資，民間企業投資和個人消費仍然不足。2026年是新的五年規劃的開局之年，歷史數據顯示規劃第一年的投資都比較迅猛，這次也不例外。但是，修復地方政府、民間企業的資產負債表仍需要時間。

 

　　相對於整體經濟，科技行業進入上升周期也很突出。中國AI應用的下載數量已經排名全球第一，中國頭部AI大模型在技術參數上與美國同行相接近，而在開源、成本和應用上有其優勢。AI之外，中國的機器人、替代能源、高空探測等領域也取得了全球領先地位，為經濟轉型奠定了基礎。

 

財政：財政資本主義

 

　　美國、日本、德國已經進入了新的財政擴張周期，事實上帶動世界經濟的主要動力來自持續的財政輸出。與二戰後的市場資本主義經濟相比，目前的經濟更像財政資本主義。出現這種情況的第一個原因，是各國政府愈來愈迎合選民訴求，只想要上行經濟周期，一遇衰退風險就大搞經濟刺激。

 

　　其次，央行的政策獨立性消失了，在政府喪失財政紀律之際，央行樂意為其背書，通過QE來填補財政窟窿。這樣的代價是信用過度發行，有時觸發消費物價通貨膨脹，更多時則導致資產價格暴漲。貧富懸殊擴大是長痛，流失選票是短痛，政治人物無一例外地選擇長痛。

 

　　財政赤字長期化是有代價的，畢竟政府需要發債籌資。G7國家中除了德國外，其他國家的債務GDP比率都超過或接近IMF的120%警戒線。美國靠聯儲局QE保駕護航，日本依靠長期穩定的本土保險資金撐著。歐洲的央行無法像聯儲局那樣配合政府，所以她們債市崩塌的機會更高，筆者對法國和英國尤其警惕。

 

　　赤字爆發、央行QE帶來的另一個問題，就是貧富懸殊。過多流動性追逐有限的資產，股市不斷創新高。但是沒有資金或能力買股的家庭的購買力就被通脹所侵蝕，中產階層萎縮是一個全球性現象，憤怒社會由此而起。選民的極端情緒和求變訴求，改變了戰後的溫和左翼、右翼輪流坐莊的局面，極端政治不僅在美國，也在歐洲和日本蔓延。

 

黃金美元：去央行化

 

　　央行貨幣政策的倒行逆施，激起了貴金屬價格的一輪暴漲。在2025年，金價上漲了65%，銀價更飆升了149%，成為大類資產種類中最亮眼的資產。這一輪黃金白銀的主要買家是各國央行和ETF，反映出官方與民間對不受央行寬鬆政策影響的資產的追求。央行是法幣的發行者，卻要對沖法幣的幣值風險，頗具諷刺意味。

 

　　民間追逐黃金白銀可以理解為，過多的流動性追逐有限的資產，何況這是與央行政策最沒有關聯度的資產。如今美、歐、日分別進入了新的財政擴張周期，無論央行對近期利率如何表態，新增的財政赤字還是要通過央行購買來解決。換言之，財政窟窿最終要靠貨幣擴張來買單，財政和貨幣本來就是國家政權這枚硬幣的兩面。

 

　　除了寬鬆的貨幣政策，工業需求和國家儲備也是重要的原因，這一點在白銀身上體現得更清楚。AI行業和數字中心的崛起，令白銀的工業應用場景驟然增加，白銀供需連年出現缺口，中國、美國、日本、德國、印度先後啟動儲備程序，此乃國家戰略性舉動，是新的剛性需求。當然，電動車、晶片、太陽能板等產業對白銀的需求也日益增加。

 

　　黃金白銀已經成為擁擠交易了，出現短線調整並不出奇。不過，它們作為規避央行信譽風險的資產，其投資邏輯長期存在。在利率走低的環境下，零售投資者對黃金白銀的需求只會進一步變大。

 

　　在2026年，筆者認為美元匯率走勢前低後高。歐洲央行暗示減息周期大致結束，日本央行預告加息，聯儲局雖說調低了減息的聲調，市場對下一任聯儲局主席降息還是有期待的；關稅戰告一段落，歐日出口重回正常；德國日本債市收益率看漲。這些都是美元短期調整的理由。

 

　　但是一旦美國開啟大幅降息，筆者認為缺少增長動力的歐洲也會跟進，日本可能減碼「貨幣正常化」。美國經濟正在度過本周期的谷底，從消費動力、科技創新、人口結構上看，美國比歐日強很多，從擺脫結構困境的能力上看，美國比歐日強很多。至於「去美元化」，筆者相信是偽命題，美元失德，但其他貨幣更差，可以「去」到哪裏呢？

 

本文純屬個人觀點，不代表所在機構的官方立場和預測，亦非投資建議或勸誘。