內地知名礦泉水飲品農夫山泉（09633）上月來港掛牌，大受市場熱捧，公開發售獲超額認購逾千倍，成本港凍資王。憑藉出色的營銷手法及持續開發新款產品，農夫山泉被大行們看好可進一步擴展市場份額，盈利及股價更上一層樓。

　

　　上市不久即獲中金給予「跑贏大市」評級的農夫山泉，從最初的包裝飲用水業務向其他類別飲品方向轉型。成為生產多元化類型產品的綜合飲料企業。近年更積極開發不同產品，旗下擁有共13個品牌，包括茶飲、果汁、酸奶及咖啡等。

　

　　內地軟性飲料市場中的前10大品牌共佔42.5%市場份額，農夫山泉作為市場中第4大品牌，公司的市佔率穩步上升。其去年市佔率為6.3%。2019年在包裝飲用水市場佔20.9%，拋離第2名近兩倍。而在茶飲、果汁及功能飲料市場中分別佔7.9%、3.8%及7.3%，均位列第三，極具綜合優勢。

 

（iStock）

　

軟性飲料具發展潛力

　

　　據沙利文數據顯示，內地軟性飲料行業零售額自2014年起，呈增長趨勢，而2019年行業零售額按年增長6.6%至9,914億元。沙利文預料，因內地城鎮化步伐加快，及民眾可支配收入上升，2019至2024年內，中國市場將會保持穩定增長，年均複合增速為5.9%。

　

　　內地的軟性飲料市場由10個主要類型組成，在各分項當中，包裝飲用水的佔比最大，2019年包裝飲用水在軟性飲料中佔20.3%。在各分項中，以咖啡飲料、功能飲料及包裝飲用水的增速最快。過去14年來，中國人均軟性飲料及包裝飲用水的消費量正穩步上升，由2005年的23.2升和8.5升，增至2019年的62.1升和34升。但相較美國、日本及韓國，中國的人均消費仍然偏低，所以隨着中國人均消費提升，未來軟性飲料及包裝飲用水仍具極大潛力。

　

礦泉水無糖茶增長勁

　

　　隨著內地消費者的健康意識增強，具「健康屬性」的軟性飲料產品的銷售情況及增長相對較高。含有豐富的礦物質及微量元素的天然水及天然礦泉水的價格通常為2元人民幣或以上一瓶，高於純淨水和其他飲用水。2014至2019年，天然水和天然礦泉水市場零售額年均複合增速分別達到24.8%和18.4%，其市場增速超越了行業平均增速。

　　　

　　在茶飲方面，無糖茶亦出現強勁增長。2014年至2019年，無糖茶的年均複合增長率達32.6%，遠高於含糖茶的3%。相比日本無糖茶佔整體茶飲市場的83%，內地無糖茶市場仍有很大的增長空間。數據顯示，2014至2019年純果汁和中濃度果汁的年的複合增速，分別為12.9%和9.4%，高於低濃度果汁年複合增速0.4%。可見較具健康屬性的純果汁和中濃度果汁將能保持快速增長。

　

　　截至去年內地軟性飲料行業前5大品牌集中率為30.9%，遠低於歐美發達地區，行業集中度仍低。在中國飲料市場前5大品牌中，多數為綜合型企業，可見售賣多元化產品的綜合型企業在行業更具領導地位。因中國軟性飲料行業的規模較大，子行業眾多，在多數子行業佔據領先地位較難。而且若只專注某一細分市場，將面對更大的生命周期風險。綜合型公司則可以通過產品多樣化，更有效抵抗禦某生命周期風險，並有更強的綜合實力。擁有多種產品的農夫山泉，可藉強大的產品生命周期管理，及完善的分銷網絡和充裕的資本，未來通過內部擴張和外部併購進一步整合市場。

　

果汁業務具提升潛質

　

　　環顧農夫出泉產品組合中，飲用水仍是公司的核心業務，在2019的總收入和稅前溢利中分別佔59.7%和60.2%。在各飲料中，功能飲品、茶飲及果汁在2019年的收入中分別佔15.7%、13.1%和9.6%。包裝飲用水、功能飲料與茶飲的毛利率及營業利潤率都高於或接近公司平均。而果汁飲料與其他產品的毛利率及營業利潤率則低於公司平均。相信，未來果汁飲料的毛利率及營業利潤率會隨成本優化及規模提升而改善。

　

　　公司去年的毛利率達55.4%，均高於所有競爭者。與國內的軟性飲料公司，如統一企業中國（00220）、康師傅（00322）和中國食品（00506）等相比，農夫山泉營業利潤率約為同行的兩倍，而公司銷售管理費用率則較為相似。故此可推斷出，公司是藉盈利能力而獲得較高的毛利潤水平。而相對高端的產品定位及更高的產能利用率水平亦帶動了公司的毛利率。

　

　　農夫山泉旗下的多個品牌都有明確定位，在每個細分領域中均有一至兩個獨立品牌，根據不同產品特性吸引不同消費者。例如茶飲中，東方樹葉主打健康，而茶π則主打個性化。另外，農夫山泉因更佳的產品質及更強的品牌實力，其定價亦相對較高，以反映其高端定位。而消費者亦願意為了健康、無添加、個性化及高端產品支付溢價。農夫山泉亦有出色的營銷能力，透過不同深入民心的廣告口號，令產品成為中國品質生活的象徵。

　

全國擁多個優質水源

　

　　農夫山泉的包裝飲用水和飲料產品用水全部源自天然水源，公司在全國各地擁有多個優質水源，全部位於生態環境優越，森林覆蓋率較高或水域面積較大的地區。公司目前有21個取水許可證和3個採礦許可證，可直接取水。另外亦會與第三方國有供水企業合作，公司自身和第三方供水企業共計 34 個取水證中有一半年期長於三年。目前公司的取水量僅佔整體取水量和產量的38.3%和17.9%。顯示出公司的水源庫存充足，可以滿足包裝飲用水產品的長期供應需求。未來更計劃提升產量，將產能利用率提升 10個百分點。

　

　　除保證產品供應和質素，農夫山泉亦注重銷售能力。公司銷售網絡廣布全國，截至今年中農夫山泉共擁有 4,454 家經銷商，覆蓋了 243萬個終端零售網點，去年透過經銷商貢獻的收入逾九成。公司更開發一套農夫山泉合作夥伴系統，以便管理團隊監察銷售人員的工作及市場表現，有助公司及時為經銷商提供指導及監察庫存量。

　

次季起收入呈現復甦

　

　　受疫情影響，公司上半年收入下跌6.2%，但受惠於大包裝產品增長，今年上半年飲用水收入按年微增0.7%。其他飲料業務則按年減15.5%。第二季起的收入出現復甦，當中6月按年收入上升20%。因7至8月的洪水及天氣影響，預料飲料業務收入按年跌9.8%。但受惠於2020年的高端化及產品創新努力，公司2021年收入增速有望提升。至於潛在風險，則包括原材料價格波動、產品質量問題及大型公共衛生事件等。公司已通過與供應商簽訂長期鎖價協議以減低示原料價格波動的影響。

　

　　農夫山泉上市首日一度升近40元，其後回落至約35至39元的區間，建議在股價回落至34元水平收集，可上望中金目標價41.5元，博取約兩成回報，若股價跌穿上市後低位31元則宜止蝕。

　

轉載自《iMONEY智富雜誌》

 

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